谐波减速器赛道迎来上市新军 来福谐波（HK:03952）何以卡位人形机器人“关节”

随着人形机器人产业从概念走向量产，核心零部件国产化进程备受市场关注。谐波减速器作为机器人关节中的关键执行部件，直接决定其运动精度与使用寿命。近日，谐波减速器头部企业来福谐波（HK:03952）启动港股招股，引发资本市场热议。在绿的谐波之后，A股与港股市场即将迎来第二家国产谐波减速器上市公司，其背后所折射的行业逻辑与竞争格局值得深入观察。

据行业研究数据，一台人形机器人平均需要配置约20组谐波减速器，其作用类似人体关节，是机器人灵活运动的基础。当前，特斯拉Optimus及国内多家具身智能企业正竞相推进量产，谐波减速器需求随之呈指数级增长。弗若斯特沙利文预测，全球谐波减速器市场规模至2030年有望达到244亿元，复合年增长率接近60%。在这一高成长赛道中，国内已形成绿的谐波与来福谐波双寡头竞争格局。按2025年出货量计，来福谐波以21.4%的份额位居中国第二，且是国内唯二实现人形机器人专用减速器量产交付的厂商之一。较高的技术壁垒与客户验证周期，使得新进入者短期内难以撼动现有格局。

财务数据显示，2025年以来福谐波营业收入同比大幅增长142.2%，订单驱动特征明显，并非渠道压货所致。其中，关节模组业务收入占比由2.7%提升至26.2%，产品矩阵延伸成效显著，第二增长曲线已初步成型。尽管账面净亏损为1.71亿元，但其中1.45亿元系因以往融资中附带赎回权条款所引发的会计处理所致，属于非现金项目，并非经营层面亏损。剔除该因素后，经调整净亏损由2,373万元收窄至890万元，收窄幅度达62.5%。更具信号意义的经调整EBITDA已实现由负转正，2025年录得+1,687万元，表明公司正从投入期迈入盈利拐点。

与同业对比，来福谐波2025年营收增速为绿的谐波的3倍，研发费用投入4,920万元，占营收比重达18.9%，接近后者的两倍，体现出更高的研发强度。在价格端，谐波减速器均价由2023年的802元逐步调整至2025年的573元，公司主动降价以争夺市场份额，但同期毛利率仍由24.1%回升至25.6%，显示出较强的成本控制能力。在行业价格竞争持续深化的背景下，低成本优势是长期存活并扩大份额的关键壁垒。此外，据招股书披露，公司正积极拓展海外头部机器人客户，市场普遍认为其可能进入特斯拉等国际巨头供应链。若通过验证并批量供货，其估值逻辑将进一步重塑。综合来看，小基数下的高成长、高强度研发、成本优势与海外突破预期，构成了来福谐波追赶甚至超越行业龙头的潜在动能。

本次发行价区间为77至85.5港元，每手100股，入场费约8,636港元，香港公开发售仅6,721手，货源相对紧俏，预计申购热度较高。按发行价中位数计算，市值约84亿港元。10家基石投资者合计认购约4.3亿港元，占全球发售比例的37.5%至41.6%。其中，橡树资本（Oaktree Capital）领投1,000万美元，嘉实国际、易方达、鼎晖、清池资本等境内外知名机构均参与认购，且全部为独立第三方，未设置OTC或TRS等复杂结构。机构真金白银的投入，反映出资本市场对谐波减速器赛道及公司卡位价值的高度认可。值得注意的是，本次未出现产业资本（如机器人整机厂商）参与，显示下游企业仍在观望。但一旦人形机器人量产加速，产业资本再行入局时，估值中枢或已显著上行。

整体来看，来福谐波基本面稳健，赛道稀缺性突出，在人形机器人产业化加速的大趋势下，其作为核心零部件龙头的投资价值值得持续关注。

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